Нынешний кризис стал логическим завершением периода бурного развития финансового сектора. На очереди ужесточение регулирования и снижение роли финансов в экономике
Таких падений и потрясений на финансовом рынке никто не ждал. Только за сентябрь 2008 года мир увиделбанкротство инвестбанка Lehman Brothers и экстренную продажу его собрата по несчастью Merrill Lynch. Легендарныеинвестбанки Goldman Sachs и Morgan Stanley перешли в разряд "просто коммерческих". Американские ипотечные гиганты Fannie Mae и Freddie Mac, обслуживающие крупнейший в мире рынок недвижимости, былипереданы подуправление властей США. Фактической национализации подверглась страховая группа AIG.
В США на поддержку финансового сектора в экстренном порядке было выделено700 млрддолларов. В Британии были фактически национализированы два ведущих банка. ФРС США впервые в истории снизила ставку до нуля.
И все равно ущерб оказался огромным. Одни лишь фондовые рынки потеряли в 2008 году почти 25 трлн долларов капитализации - около 40% рыночной стоимости. Падение рынков в развитых странах составило около 30-35%, в развивающихся - до 60-70%. Деньги просто начали испаряться.
Событияпоследнего года - это расплата финансового сектора за неверные оценки рисков. Впрочем, хотя нехватка сдержек и противовесов и привела к кризису, но именно она придавала финансовому сектору тот динамизм, который обеспечил мировой экономике высокие темпы роста в последние четверть века.
Начало финанциализации
Сегодняшний кризис оказался кризисом новой формы капитализма - капитализма финансового. Зародившись в 70−х годахXXвека, неолиберальная модельсталаответом на крах Бреттон-Вудской системыфиксированных обменных курсов и переменывструктуре мирового хозяйства. Доктринагуру чикагскойэкономической школы Милтона Фридмана обеспечила идеологическую и теоретическую базу для расширяющегося дерегулирования финансовых и банковских систем - в 1970−х годах в США, а с 1980−х - в Европе и Азии.
Американский экономист Дейвид Руччотак охарактеризовал политико-экономическую доктрину Фридмана: "Рынки, частная собственность и минимальноеучастие правительства обеспечат максимальную экономическую выгоду".
Отказ от фиксированных обменных курсов вызвал быстрый рост валютных торгов. Только в США рынок Forex вырос со 110,8 млрд долларов в 1970 году (10,7% ВВП) до 5,5трлн в 1980 году (195,3% ВВП).
Столь же активно развивались остальные финансовые рынки. Так, фондовый рынок США вырос со скромных 136 млрд долларов (13,1% ВВП) в 1970−м до 1,67 трлн (28,8%) в 1990−м. В октябре 2007 года, когда фондовый рынок достиг пика, капитализация американской экономики составляла уже 18,5 трлн долларов (135% ВВП).
Еще быстрее рос рынок деривативов. В 2007 году объем торгов всемидеривативами- в основном фьючерсных контрактов на процентные ставки, покупку валюты, гособлигаций и проч. - достиг уровня 1,2 квадриллионадолларов, что в 87 раз превышало размер американской экономики.
Бурное развитие финансовых рынков определило расцвет финансовых институтов. Банки, прежде всего инвестиционные, превратились в ведущих экономических игроков, влияние которых заметно превышало их формальную роль в качестве посредников на рынках капитала. С началанынешнего десятилетия произошел бум в индустрии хедж-фондов и компаний прямых частных инвестиций (private equity), которые, в свою очередь, вызвали бум на рынках слияний и поглощений.
Произошла форсированная "финанциализация" экономики. Американский экономист Джеральд Эпстин, опубликовавший в 2006 году книгу под одноименным названием, отметил, что процесс финанциализации означал "подъем значения "акционерной стоимости" как главного способа корпоративного управления, растущее доминирование финансовой системы, построенной на рынке капитала, над финансовой системой, построенной на собственном капитале банков". А американскаяэкономист Грета Криппнер охарактеризовала финанциализацию как "способ накопления, в котором прибыль все больше производится через финансовые каналы, чем через торговлю или производство товаров".
По сути, финанциализация стала периодом усиливающегося доминирования финансового сектора в общей экономической деятельности. Финслужбы стали доминировать в управлении компаний, финансовые активы - среди всех активов. Торгуемые ценные бумаги, особенноакции, - среди финансовых активов. Фондовый рынок стал доминировать как рынок корпоративного контроля в определении стратегий компаний, а колебанияфондовогорынка начали определять бизнес-циклы.
Локомотив на 30 лет
При этом финанциализация не была вещью в себе. Этот процесс выполнялважную функцию: обеспечивал экономический рост в условиях постиндустриального глобализующегося мира. Финанциализация стала частью процесса деиндустриализации развитых стран, которые к 1970−м столкнулись с первым серьезным кризисомпослевоенныхлет.
"Экономики, которые имели все институциональные инновации финансового сектора: банки, долговые и фондовыерынки, страховые компании и построенную насобственности на жилье демократию, - в долгосрочной перспективе росли быстрее, чем те экономики, которые их не имели. Такойрезультатдостигался за счет того, что финансовое посредничество ведет кболее эффективному распределениюресурсов, чем, например, в условиях феодальной или плановой экономики. Поэтому совершенно неудивительно, что западная, прежде всего англосаксонская, финансовая модель распространилась по миру вначале в рамках империализма, а затем глобализации", - утверждает Найал Фергюсон, профессор экономической истории Гарвардского университета.
Те страны, которые обеспечили быстрое дерегулирование своих финансовых рынков и, следовательно, финанциализацию своих экономик, выиграли большевсего. Англосаксонская модель капитализма "акционернойстоимости"наилучшим образом прижилась в странах англосаксонскойкультуры, что обеспечило максимальное дерегулированиеименно их финансовых рынков - США, Британии, Канады, Австралии, Новой Зеландии, Ирландии.
Главным плюсом стала высокая доступность ликвидности, которая позволяла компаниям развиваться: осуществлять масштабные инвестиции, быстро проводить реструктуризацию бизнеса, скупать конкурентов, продавать теряющие перспективу производства, финансировать инновациии экспансию на внешние рынки.
В условиях, когда капитал было относительно легко получить на рынке, корпоративный сектор мог развиваться быстрее, чем когда он зависел от капитала банков (европейская континентальная модель). Малоуспешные компанииликвидировались, распродавались по частям или становились объектами для поглощений - средства накоторые также обеспечивались на рынках капитала, особенночерез механизм компаний private equity.
Быстрый рост компаний означал ускорение роста экономики, и англосаксонские страны с дерегулированными финансовыми рынками в долгосрочной перспективеразвивались быстрее всего. Так, средние темпы экономического роста в США в 1980-2007 годах вдвое превышаютпоказатели в континентальнойЕвропе. Посленеолиберальных реформ Маргарет Тэтчер в 1980−х годах экономика Британии также обогнала по темпам ростасвоих традиционных конкурентов в Европе - Францию и Германию.
Таким образом, финанциализация стала вполне действенным двигателем экономического роста, который на протяжении четверти века обеспечивал более высокие темпы, чем прежняя модель. Именно поэтой причине дерегулированиефинансовыхрынков в последнее десятилетие распространилось по всему миру, включая Европу, Азию и Латинскую Америку.
Встроенный взрывной механизм
Впрочем, главнойчертой финанциализации стал рост глобальнойзадолженности. Так, общий долг кредитных рынков США с 1973−го по 2007 год увеличился со 140 до 360% ВВП. При этом долг финансового сектора рос гораздо быстрее, чем в среднем по экономике, - с 9,7 до 38,8% за тот же период. Ускорениетемпов роста долгафинансового сектора началось в 1979году - именно тогда, когдав США начинались неолиберальные экономические реформы.
В отличие от традиционной модели финансирования, когда кредитор(обычно банк)знал своего заемщика и могадекватнооценить риски, новая модель заимствования через рынки капитала оказалась обезличенной. Риски оценивались на основе оценок рейтинговых агентств, которые с каждым годом становились все более оптимистичными. Их оптимизм достиг пика во время формирования пузыря на американскомрынке недвижимости, который финансировался за счет выпускаоблигаций (получавших кредитный рейтинг AAA) под обеспечение ипотечных кредитов. То, что многие из этих кредитов выдавались безработным и не имеющим постоянного дохода американцам, мало кого волновало. Участники финансовых рынков все больше стали верить в неуязвимость системы - банки, торговавшие этими финансовыми инструментами, и ипотечные компании, обеспечивавшие кредиты, считались too big to fail ("слишком большие, чтобы рухнуть").
Как показали события 2008 года, рухнуть может все. Fannie Mae и Freddie Mac были спасены от краха лишь своевременным вмешательством американскогоправительства.
Но сложности с оценками рисков - не единственная проблема финанциализации. Как показывают исследования американских экономистов, она ведет к формированию "неолиберального парадокса" для компаний нефинансового сектора, который усложняет кризис. Так, в условиях"капитализма акционеров"от компанийтребуется все больше прибыли, что обеспечивалобы ростцены акций. Но эти требования неизменно выдвигаются и тогда, когда в реальной экономике начинается стагнация, а усиление конкуренции нарынке товаровведет к сокращению прибылей. В такой ситуации компании нефинансового сектора начинают действовать по одному изтрех сценариев, которые ухудшают качество бизнеса, да и всей экономики.
Первый - онислишком легко и быстро идут на сокращение издержек, что зачастую ведет к повышению напряжения в системе в целом. Второй - они прибегают к "креативному бухучету" с целью завышенияобъявленных прибылей. Третий - они сами начинают заниматься финансовыми операциями. Так, среди клиентов "пирамиды Мэдоффа" были многие компании нефинансового сектора, надеявшиеся повысить прибыль не засчет своей основной деятельности - выпуска товаров и услугилиторговли, а как раз за счет финансовых операций.
Неудивительно, что все громче звучат призывы к ужесточению регулирования финансовыхрынков. А это непременно приведет к уменьшению роли финансового сектора в экономике. Скорее всего, этозамедлит темпы роста, но поможет ликвидировать многие дисбалансы в мировой экономике.